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维持阿里巴巴「买入」评级，目标价 204 美元。9 月季度营收同比 + 5%（剔除高鑫、银泰后 + 15%），云业务同比 + 34% 超预期，CMR 稳健。虽即时零售投入使 EBITA 下滑，但长期竞争优势强化。AI 需求旺驱动资本开支上调，云业务全栈布局领先，市占率约 36%。88VIP 会员突破 5600 万，用户粘性增强。SOTP 估值维持目标价 204 美元，为中国互联网首选标的。